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吳任昊:尋找長期維度上的新型基礎設施類公司

原作者: 裴利瑞 |原發: 藍鯨基金

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作為高毅資產新引入的基金經理,吳任昊身上最鮮明的特色,莫過于他在長期跨市場投資中所培養出來的國際視野。


他不僅在A股、港股及海外市場均有過投資經歷,所任職的機構處于國內頂尖地位,例如中金公司資產管理部、中國外匯管理局旗下中國華安投資有限公司等,曾管理過超百億美元規模的組合。


近日,吳任昊向藍鯨財經分享了他對宏觀大勢、市場行情,以及資產配置的看法。


國產替代化給“全國冠軍”創造了登臺機會


問:美股和A股都有很多優秀的科技企業,但所處的發展階段、技術水平、估值溢價等有很大不同。您對兩個市場的科技股是怎么看的?


吳任昊:我覺得科技股是一個非?;\統的叫法,是在以它運用的手段來定義這個公司。但如果不利用科技手段來服務自己客戶、改善自己的產品的話,反倒是我們這個時代的異類了。所以,科技公司的關鍵,在于是否運用合適的技術手段來解決客戶的真實問題,滿足客戶需求,創造真實的社會價值。


從這個意義上說,我覺得不光中國和美國,在任何一個有希望的經濟體中,科技行業的份額都會是很高的。


中美這兩個市場可以相互參照,但也有很多的不同。特別是去年以來,美國禁止了一些技術轉讓,雖然短期是挑戰,但一定意義上也給中國的科技行業創造了機會,把一些領域舒適生存的最低規模從世界冠軍變成了全國冠軍。


在互聯網這個領域,過去十多年我們非常有幸地在這方面有一些一線的觀察。中國的互聯網公司和美國的互聯網公司服務的客群重疊度并不高,各自的技術手段也各有側重,根本上大家是在答不同的卷子,就像一個是中國高考,另一個是SAT。所以兩個市場的競爭環境很不一樣,不存在一定要二選一的情況。


各個市場的優秀學生在解決各自的問題,獲得各自的優秀成績,實現自己的持續成長。


問:我們知道投科技股的犯錯概率是很大的,怎么提高自己的成功概率呢?


吳任昊:科技是這個時代的一個大主題,科技行業范圍注定很寬泛。從這個意義上說,首先我們要對自己的能力圈有比較清醒的認識,要定義哪些具體的領域可以去做研究,哪些領域可能還需要假以時日才有資格參與游戲。


投資科技股確實比較擔心買錯,因為科技的手段是在迅速變化。從折舊來看,科技行業的折舊不管是對物還是人都是最快的,對物的平均折舊可能是5年,對人的平均折舊可能還要短些。比較快的折舊反映了這個行業的難以預測性。


買錯不只會發生在小公司上,發生在大公司身上也同樣常見。


我們看到十幾年前美國的那些大型科技公司,到現在只有少數幾家依然站在潮頭,有些是一直原地踏步,還有些因為醉心于取悅投資人,取悅證券市場,而不是取悅客戶,只想著怎么持續回購股票,怎么在每個季度都能夠達到甚至超越市場預測,最終退市或者重組。所以科技的高風險在于必須不斷地更新自己的能力。


為什么我們說一定要努力買到正確的公司,而不只是買到一個好的價格,因為如果買到錯的公司下行風險可能很大。


過去我們所做的很多成功的投資,都是在那些必須是世界冠軍級別才能生存下來的賽道上。這意味著任何想挑戰的人,成為省狀元是沒用的,成為全國冠軍只能剛剛夠資格參與競爭,最后要想掙到錢都必須是變成世界冠軍。這會讓投資的難度降低,因為我不買變戲法的公司,也同樣避免了公司突然之間把自己變沒了的可能性。


科技公司的投資是一個非常寬泛的概念,有些問題我們一時半會答不上來。但是我們可以挑一些相對容易的問題,因為給投資人創造收益不一定需要答最難的題。


問:在國產替代化的過程中,您覺得科技領域的哪些子行業有比較明確的機會?


吳任昊:中美的摩擦給我們創造了一個機會。因為如果大家都徹底的無邊界,那么不是世界冠軍就很難在規模收益遞增的行業生存了,現在的環境反而給全國冠軍創造了很多登臺的機會。


籠統地說,IT中有幾個大的賽道,比如軟件、硬件、服務等。從內在屬性上,軟件類型的公司比較容易沉淀本土的認識和經驗。


在過去,你是不是有機會成為全國冠軍,很大程度上取決于客戶給不給你這個機會。如果你的客戶只買全球廠商的產品,那么你就不可能成為具有能力的代表性企業。中國的經濟有自己的組織方式,越來越多的中國公司在各自的領域里已經成為全球最佳實踐,不管外部人怎么評價,它的體量就放在那,所以也必然會沉淀下來一些屬于中國公司的經驗和能力。之前工業時代全球公司積累下來的,其實都沉淀在全球軟件公司上了。如果有機會去服務優質的中國公司,我們的IT公司也會跟著成長,從而獲得經驗,實現自己的價值。所以我認為軟件領域可能會更有本土特色一些。


尋找長期維度上的新型基礎設施類公司


問:您在A股、港股、美股等多個市場都做過投資,怎么概括自己的投資體系?


吳任昊:整體上來講,我在不同的市場都是立足于自下而上,通過了解行業、了解公司做出投資決策。


例如,我們會在中國的互聯網公司中找有成為基礎設施潛質的公司,本質上是因為看到在海外的業務可比或者邏輯類似的領域,很多公司在成為基礎設施之后,依然能夠持續帶來絕對和相對收益。所以我們相信這種自下而上,通過看行業的優劣、篩選公司的好壞,最終找到長久期的優質標的投資體系,在不同市場都是能夠復制的。


問:您所說的基礎設施類公司,是不是很多已經被市場普遍認可?這些公司如何獲取超額收益?


吳任昊:第一,成為一個基礎設施的公司,聽起來比較簡單,其實是壁壘很高的,符合要求的公司其實很少。成為這種類型的公司意味著不用每天在市場里打打殺殺,不需要天天靠自己產品的成功,而是靠自己舞臺上別人的成功就可以實現價值,達到這樣的生存狀態是很不容易的。


第二,成為這一類公司,就意味著在圈子里面至少是廣為人知的。但這不意味著超額收益比較小,因為真的能夠脫離市場廝殺的公司其實是不多的。僅僅因為大家都聽過這個名字,不代表企業價值徹底反映在股價中。


舉幾個具體的例子,巴菲特是什么時候開始投資蘋果公司的?是大家都覺得蘋果都已經路人皆知的時候,是他看見孫子孫女們離不開蘋果手機的時候?;仡^看,巴菲特投資后的蘋果依然實現了巨大的絕對收益。成為基礎設施絕對不是一件輕而易舉的事情,特別是成為一個相對長久期領域的基礎設施。


成功晉身基礎設施的這些公司最后往往會賺時間的錢,因為證券市場很少能夠反映長期的事情,通常預期也就是三年。即使是海外成熟市場,對這些能長期保持基礎設施地位的公司也未給予很合理的估值水平。


中國資產的可預見性更強


問:您怎么看現在A股、港股、美股的性價比問題,會相對比較看好哪個市場?


吳任昊:我曾經參與過這幾個市場的投資,但實際上從整個投資的流程和最終的決策來講,都不是根據市場來決定配置,而是先決定哪些行業、哪些賽道是值得長期關注的好戰場,然后挑選合理的價格投資于優質企業。從這個意義上說,還是立足于行業和公司的價值來做投資決策,不是從國別配置的角度去做市場選擇的。


雖然如此,自下而上的選擇構成投資組合后還是會呈現一個市場配置的結果。


美股方面,當前美股估值較高,這一估值的依據是市場參與主體對于未來盈利的預期。因為大家認為2020年的情況是史無前例的,只要公司能夠活下來,就直接看2021年的表現了。而美國因為所處的貨幣環境,股票已經變成核心資產了,特別是一些明星股票,變成了過去以債券為主的投資人的新標的??陀^地去看,美股短期的盈利波動非常大,例如美國某互聯網公司把二季度掙的錢全部投入業務的發展,作為特殊的時期應對,不管是反哺消費者,還是擴大競爭優勢。雖然它二季度一分錢不掙,但它的股價也不會因此而崩潰。


這一定程度上也是反映了市場的成熟性,但成熟市場也是有可能走過頭的,特別是在未來很不確定的情況下假設一個常態化的盈利狀態,難度是很大的。美國現在就像是在雨中想天晴,而中國是雨停了想天晴,顯然雨中想天晴的難度是更高的。用常態化的盈利狀態去做估值,這個方法論本身是對的,只不過現在判斷的難度是更高的。


因此,跟三、四個月前相比,我們現在對中國資產的信心程度是明顯提升的,因為中國的公司和行業可預見性更強;對其他地區資產的信心程度相對而言是下降的。


港股方面,這是一個離岸市場,港股上市公司的基本面主要由中國決定,但港股市場的投資者來自于世界各個地方,所以它的波動會比較大。這跟過去港股的行業代表性不夠全面也有一定關系,過去一些資產負債表比較重的行業占比較高;另外,離岸市場對外部沖擊的反應往往相對短期,正反兩個方向都會比較極端,這也是離岸市場的特性。


但長期看,波動也給中長線投資人提供了投資機會。第一,港股上市公司的構成可能會經歷結構性的優化;第二,從參與者的結構來說,更多優秀的上市公司會吸引更主流的投資人參與。


問:在股市的暴漲暴跌中,資金的進場、離場與行情波動密切相關,在這種情況下,居民的資產配置從房地產到股市權益類資產轉移是不是一個可持續的過程?


吳任昊:居民資產配置從房產這樣一個代表一代人的美好記憶的資產,轉移到權益資產肯定不是一個容易的過程,這個過程需要有兩個條件去滿足:第一,從機制設計上,投資管理人從長期絕對收益的角度去管理產品;第二,從底層資產上,權益資產的波動性不應該太高。


過去這兩個條件都不太具備,從機制設計上缺乏以中長期絕對收益為立足點的管理人,從底層資產來看,像2015年那樣過度的波動對大家的影響是非常大的。所以第一,我們還是要把管理人的機制做一個相對的區分;第二,希望A股不要經常重復2015年的情況。


就資產存量規模而言,中國房地產和A股為主的權益資產完全不是一個體量的東西。兩個體量完全不同的資產之間很難說是一個轉移的過程;從增量的意義上,隨著大家對房價的上漲預期趨于合理,如果真的出現一個像美國過去十年那樣的中國版長牛,大家肯定會配置更多的權益資產。但是如果再出現2015年那樣的波動,那做得好和做得不好的管理人很快會在市場份額的變動上體現出來。


(編輯:王星


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